企业创新能力、投资者情绪与IPO抑价文献综述

 2022-02-22 21:16:23

一．IPO抑价之谜的信息不对称理论解释——基于完全理性视角的解释

首次公开募股（initial public offerings）定价偏低的现象,即IPO股价在交易首日出现大幅上涨的趋势，一直受到学术界、业界和监管机构的关注。IPO抑价的惊人经验规律性一直是国内外学者不断探讨的话题。目前对于IPO抑价的解释中，讨论最多的是信息不对称理论。信息不对称理论也被划分为三种不同的类型[1]：

（1）委托代理理论，即发行人（委托方）和承销商（代理方）之间的信息不对称。Baron（1982）认为，承销商相对于发行人拥有更多的信息，而承销商为了降低自身的风险，会有意地压低发行的价格以提升自己的发行成功率[2]。

（2）“成功者的诅咒”（winner curse），是指不同的投资者之间信息不对称。Rock（1986）认为，持有信息的投资者往往会选择价值被低估的股票进行认购，以此获得收益；而不知情的投资者通常会认购几乎所有的新股，而这类投资者中签的大多数都是价值被高估的股票，导致其利益受损[3]。

（3）Allen和Faulhaber（1989）提出的信号假说理论，是指发行人与投资者之间的信息不对称。发行人通过压低发行价格传递企业内在价值的信号，亦是公司为区别于自己与差公司而承担的代价，这些代价可以在企业日后再发行股票时以高价配股获得补偿。而内在价值差的公司则不具备这样效仿的成本，因为其内在价值难以支撑股票发行后持续增长。所以发行价格较低是发行人对投资者传达的“信号”[4]。

二．企业创新能力对资本市场的影响

Aboody D和Lev B(2000)研究表明，研发投入是信息不对称的来源之一[5]。研发投入又直接与企业的创新能力挂钩，所以企业创新能力与IPO抑价之间也应当具有关联。

关于企业创新能力对于资本市场的影响，国内外学者从公司绩效（包括长期收益与短期收益）、股票市场（包括股票价格波动性、IPO抑价）等多个角度均有所研究。

在公司绩效方面，Hall, BH等（2009）开发了一个结合了创新成功的信息、研发支出和生产率指标的模型，并对意大利中小企业的数据进行分析，研究表明过程创新（process innovation）与产品创新（product innovation）这两种创新方式都对公司绩效均产生积极影响[6]；李江雁等（2016）重点研究了移动互联网公司，发现科研能力的提升对于公司绩效起到正向作用[7]；李常洪等（2016）、王许利和王周伟（2016）通过建立CDM模型，分别采用中小板企业、创业板企业的数据，分析结果均表明投入产出对公司绩效具有正向作用[8-9]；尹美群等（2018）认为，前期的创新投入对企业当期的绩效具有正向作用，而当期的企业创新投入却对当期绩效有负向作用[10]；Guo和Zhou(2016)通过主成分分析法计算出创新能力指数，并研究其对IPO企业的影响，研究发现企业对产品创新的研发投入增加使得企业自身在短期（IPO前三年）可能取得更大的异常收益[11]。

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